Venture Capital

von Professor Dr. Wolfgang Breuer und Diplom-Volkswirt Klaus Mark

I. Begriff

Beim Venture Capital (Risikokapital, Wagniskapital) handelt es sich um zeitlich begrenzte Kapitalbeteiligungen an jungen, innovativen, nicht börsennotierten Unternehmen, die sich trotz zum Teil unzureichender laufender Ertragskraft durch ein überdurchschnittliches Wachstumspotential auszeichnen. Das Venture-Capital-Geschäft stellt einen Teilbereich des Private-Equity-Geschäfts dar, worunter man den Handel mit Eigenkapitalanteilen an nicht börsennotierten Unternehmen versteht. Das Engagement von Venture-Capital-Gesellschaften ist im Allgemeinen auf bestimmte Entwicklungsphasen des Zielunternehmens begrenzt und währenddessen auf die Erzielung eines maximalen Wertzuwachses ausgerichtet, der zum Zeitpunkt des Ausstiegs maßgeblich den Investitionsertrag bestimmt. Die Wagnisfinanciers stellen jungen Wachstumsunternehmen nicht nur Kapital zur Verfügung, sondern unterstützen sie durch diverse Beratungsleistungen. Dies ist oft von entscheidender Bedeutung für eine erfolgreiche Unternehmensentwicklung, weil den meist technisch oder naturwissenschaftlich geprägten Unternehmensgründern typischerweise Managementerfahrung und betriebswirtschaftliche Kenntnisse fehlen.

II. Ertragspotenziale und Risiken von Venture-Capital-Finanzierungen

Positive Rückflüsse aus einer Beteiligung sind häufig erst nach mehreren Jahren zu erwarten. Die wesentliche Ertragskomponente von Venture-Capital-Gesellschaften bilden daher nicht laufende Dividendenzahlungen, sondern die erzielbaren Erlöse aus der abschließenden Beteiligungsveräußerung. Beim Scheitern einer Geschäftsidee kommt es i.d.R. zum Totalverlust. Denn solange eine Innovation nicht erfolgreich umgesetzt ist, bestehen die Werte junger Wachstumsunternehmen nicht in physischen Aktiva, die als Sicherheiten herangezogen werden können, sondern verbergen sich im für Außenstehende unzugänglichen ⇡ Humankapital der Unternehmensgründer. Ferner sind naturgemäß Prognosen hinsichtlich der Erfolgsaussichten von Innovationsprojekten mit hohen Unsicherheiten belastet. Probleme bereitet Außenstehenden schließlich die verlässliche Beurteilung der Fähigkeiten sowie der Vertrauenswürdigkeit der Unternehmensgründer.

Aufgrund des risikobehafteten Umfelds in Kombination mit den Informationsvorsprüngen der Unternehmensgründer sind Wagnisfinanzierungen durch ausgeprägte Anreizkonflikte gekennzeichnet. Daher kommt der Beratungstätigkeit externer Kapitalgeber gleichzeitig eine Kontrollfunktion zu.

III. Ausgestaltung von Venture-Capital-Finanzierungen

Infolge der obigen Problemkonstellation stellen Venture-Capital-Gesellschaften den Zielunternehmen vorwiegend Beteiligungskapital zur Verfügung. Herkömmliche Kreditfinanzierungen erweisen sich als ungeeignet, da feste Zins- und Tilgungszahlungen die Liquiditätssituation der Wachstumsunternehmung belasten und gerade in einem risikobehafteten Umfeld mit negativen Verhaltensanreizen einhergehen. Ein im Vorhinein fixierter Zahlungsanspruch würde zudem eine Partizipation an hohen Gewinnen im Erfolgsfall verhindern, die den umfangreichen Beratungs- und Kontrollaufwand erst rechtfertigen. Zur Sicherung einer hinreichenden Erfolgsbeteiligung sowie entsprechender Einflussrechte gehen Venture-Capital-Gesellschaften größere Beteiligungen ein. Um adäquate Erfolgsanreize für die Unternehmensgründer zu gewährleisten, bleiben Letztere jedoch zumeist Mehrheitsgesellschafter.

Die Beziehung zwischen der Venture-Capital-Gesellschaft und den Unternehmensgründern wird überdies durch eine Reihe spezieller Vertragselemente gesteuert. Durch diese wird der Handlungsspielraum bes. des Unternehmensgründers, aber auch der Venture-Capital-Gesellschaft (etwa im Hinblick auf den Schutz des geistigen Eigentums des Unternehmensgründers) an bes. kritischen Stellen begrenzt. Der Gesellschaft werden in diesem Zusammenhang normalerweise Einflussrechte eingeräumt, die über das Niveau hinausgehen, das ihr entsprechend ihrem Kapitalanteil zustünde. Vorgesehen ist meist auch eine so genannte Stufen- oder Phasenfinanzierung. Danach werden der Wachstumsunternehmung immer nur dann zusätzliche Finanzmittel zugeführt, wenn bestimmte, im Vorfeld vereinbarte Entwicklungsschritte erreicht worden sind.

Oft treten bei Innovationsfinanzierungen weitere externe Financiers wie zusätzliche ⇡ Kapitalbeteiligungsgesellschaften und Industrieunternehmen im Rahmen so genannter Co-Investments hinzu. Industrieunternehmen z.B. können ihre Kompetenzen im technischen Bereich einbringen. Zu beachten ist, dass durch Co-Investments auch zusätzliche Interessenkonflikte entstehen können.

IV. Financiers des Venture-Capital-Geschäfts

Venture-Capital-Anlagen werden zumeist in überschaubar kleiner Zahl in Fonds gebündelt. Der größte Anteil der Fondsmittel stammt nicht von der Venture-Capital-Gesellschaft selbst, sondern von institutionellen Investoren wie Versicherern oder Pensionsfonds mit entsprechender Risikotragfähigkeit und hinreichend langem Anlagehorizont. In Deutschland ist auch eine recht hohe Zahl von Kreditinstituten über Tochtergesellschaften im Venture-Capital-Geschäft engagiert.

V. Formen der Beendigung der Venture-Capital-Finanzierungsbeziehung

Eine geeignete Gestaltung des Beteiligungsausstiegs ist von großer Bedeutung, weil die beim Ausstieg (Exit) erzielbaren Veräußerungserlöse die wichtigste Ertragskomponente des Venture Capital darstellen. Als am attraktivsten gilt der Gang an die Börse. Weitere sog genannte Exit-Kanäle sind der Verkauf der Beteiligung an ein anderes Unternehmen (Trade Sale) und der Rückkauf durch die Unternehmensgründer (Company Buy Back).

VI. Ausblick

Die gegenwärtige Konsolidierungsphase auf dem deutschen Beteiligungsmarkt macht eine Abschätzung der künftigen Entwicklung schwer. Entscheidend wird u.a. sein, inwiefern die Regelungen gemäß Basel II das künftige Kreditvergabeverhalten der Banken derart beeinflussen, dass Venture-Capital-Finanzierungen an Attraktivität gewinnen.

Literatur: Gompers, P.A./ Lerner, J., The Venture Capital Cycle, 4. Aufl., Cambridge 2000; Sahlman, W., The Structure and Governance of Venture-Capital Organizations, in: Journal of Financial Economics, Vol. 27, 1990, S. 473-521. Literatursuche zu "Venture Capital" auf www.gabler.de